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创业之初你不可不知的融资知识-第43部分

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你完全搞不懂这是什么意思。
情景二：假如你接受了上面那份Term　Sheet，投资人给你投资了200万美元，给你的投资前估值（Premoney　valuation）是300万美元，投资后（Postmoney）估值500万美元，于是投资人拥有你公司40％的股份。经过1年，公司运营不是很好，被人以500万美元的价格并购。你认为你手上60％的股份可以分得250万美元的现金。但是投资人突然告诉你，根据协议，他要拿走400万美元（投资额的2倍），留给你的只有100万美元。
611什么是清算优先权（Liquidation　Preference）？
几乎所有的VC选择可转换优先股（Convertible　preferred　stock）的投资方式，而可转换优先股最重要的一个特性就是拥有清算优先权。
清算优先权是Term　sheet中一个非常重要的条款，它决定公司在清算后资产如何分配，即资金如何优先分配给持有公司某特定系列股份的股东，然后再分配给其他股东。例如，在A轮（Series　A）融资的Term　sheet中，规定A轮投资人，即A系列优先股股东（Series　A　preferred　shareholders）能在普通股（mon）股东之前获得多少回报。同样道理，后续发行的优先股（B/C/D等系列）优先于A系列和普通股。也就是说投资人应该在创业者和团队之前收回他们的资金。
通常所说的清算优先权有两个组成部分：优先权（Preference）和参与分配权（Participation）。参与分配权或者叫双重分配权（Double　Dip）有三种：无参与权（Non　participation）、完全参与分配权（Full　participation）、附上限参与分配权（Capped　participation），相应的就有三种清算优先权：　电子书　分享网站
Term　Sheet（3）
1不参与分配清算优先权（Nonparticipating　liquidation　preference）
参考下面实例：
Liquidation　Preference：In　the　event　of　any　liquidation　or　winding　up　of　the　pany；　the　holders　of　the　Series　A　Preferred　shall　be　entitled　to　receive　in　preference　to　the　holders　of　the　mon　Stock　a　per　share　amount　equal　to　＇x＇　the　Original　Purchase　Price　plus　any　declared　but　unpaid　dividends　（the　Liquidation　Preference）
清算优先权：在公司清算或结束业务时，A系列优先股股东有权优先于普通股股东获得每股＇x＇倍于原始购买价格的回报以及宣布但尚未发放的股利（清算优先权）。
这就是实际的清算优先权，退出回报如图62所示。
（1）当公司退出价值（Exit　Value）低于优先清算回报时，投资人拿走全部清算资金。
（2）当公司退出价值按投资人股份比例分配的数额高于优先清算回报时，投资人可以将优先股转换成普通股，跟普通股股东按比例分配。
（3）当公司退出价值介于两者之间时，投资人拿走约定的优先清算回报额。
图62不参与分配清算优先权的回报
在普通股股东获得利益分配之前，投资人要获得原始投资一个确定倍数的回报。在过去很长时间里，标准的是“1倍（1X）”清算优先权。目前现在大部分情况是1倍（1X）至2倍（2X）。
2完全参与分配清算优先权（Fullparticipating　liquidation　preference）
完全参与分配权的股份在获得清算优先权的回报之后，还要跟普通股按比例分配剩余清算资金。在优先权条款后还会附加以下条款：
Participation：After　the　payment　of　the　Liquidation　Preference　to　the　holders　of　the　Series　A　Preferred；　the　remaining　assets　shall　be　distributed　ratably　to　the　holders　of　the　mon　Stock　and　the　Series　A　Preferred　on　a　mon　equivalent　basis
参与权：在支付给A系列优先股股东清算优先权回报之后，剩余资产由普通股股东与A系列优先股股东按相当于转换后的股份比例进行分配。
退出回报如图63所示：
当公司退出价值低于优先清算回报时，投资人拿走全部清算资金。超过优先清算回报部分，投资人和普通股股东按股权比例分配。
图63完全参与分配清算优先权的回报
3附上限参与分配清算优先权（Cappedparticipating　liquidation　preference）
附上限参与分配权表示优先股按比例参与分配剩余清算资金，直到获得特定回报上限。在优先权条款后会附加以下条款：
Participation：After　the　payment　of　the　Liquidation　Preference　to　the　holders　of　the　Series　A　Preferred；　the　remaining　assets　shall　be　distributed　ratably　to　the　holders　of　the　mon　Stock　and　the　Series　A　Preferred　on　a　mon　equivalent　basis；　provided　that　the　holders　of　Series　A　Preferred　will　stop　participating　once　they　h*e　received　a　total　liquidation　amount　per　share　equal　to　＇X＇　times　the　Original　Purchase　Price；　plus　any　declared　but　unpaid　dividendsThereafter；　the　remaining　assets　shall　be　distributed　ratably　to　the　holders　of　the　mon　Stock　txt小说上传分享
Term　Sheet（4）
参与权：在支付给A系列优先股股东清算优先权回报之后，剩余资产由普通股股东与A系列优先股股东按相当于转换后股份比例进行分配。但A系列优先股股东将停止参与分配，一旦其获得的回报达到＇x＇倍于原始购买价格以及宣布但尚未发放的股利之后，剩余的资产将由普通股股东按比例分配。
退出回报如图64所示：
图64附上限参与分配清算优先权的回报
（1）当公司退出价值低于优先清算回报时，投资人拿走全部清算资金。
（2）当公司退出价值按投资人股份比例分配的数额高于回报上限时，投资人可以将优先股转换成普通股，然后再跟普通股股东按比例分配剩余清算资金。
（3）当公司退出价值介于两者之间时，投资人可以先拿走优先清算回报，然后再按转换后的股份比例跟普通股股东分配剩余清算资金，直到获得的清算回报达到上限。
这里存在一个有意思的问题是，原始购买价格倍数（＇X＇）的真实含义。如果参与分配倍数是3（3X，即3倍的初始购买价格），表示投资人一旦获得300％的初始购买价格的回报（包括优先清算的回报），优先股股东将停止参与分配剩余资产。如果清算优先权是1倍（1X）回报的话，参与分配权的回报不是额外的3倍，而是额外的2倍！也许是因为参与权和优先权的这种关系，清算优先权条款通常同时包含优先权和参与分配权的内容。
612清算优先权激活：清算事件（Liquidation　Event）
当谈到清算优先权时，创业者要明确什么是“清算”事件。通常，企业家认为清算事件是一件“坏”事，而对VC而言，清算就是“资产变现事件”，即股东通过出让公司权益而获得资金，包括合并、被收购、或公司控制权变更。结果是，无论公司在经营方面的好与坏，最后资金的分配方式都是由清算优先权决定的。标准条款如下：
A　merger；　acquisition；　sale　of　voting　control　or　sale　of　substantially　all　of　the　assets　of　the　pany　in　which　the　shareholders　of　the　pany　do　not　own　a　majority　of　the　outstanding　shares　of　the　surviving　corporation　shall　be　deemed　to　be　a　liquidation
公司合并、被收购、出售控股股权，以及出售主要资产，从而导致公司现有股东在占有续存公司已发行股份的比例不高于50％，以上事件可以被视为清算。
所以这个条款是确定在任何非IPO公司退出时的资金分配（公司在IPO之前，优先股要自动转换成普通股，这样，清算优先权问题就不存在了），而大部分的公司最后可能的退出方式也不一定是IPO，所以不管创业者对自己和公司是否有信心，都应该详细了解这个条款。
613清算优先权背后的逻辑
很多VC采用有参与权优先股，一方面是因为他们基金的出资人——有限合伙人（Limited　Partner；　LP），也是这样向他们收取回报的。VC的普通合伙人（General　Partner；　GP）向LP募集资金，成立一个基金（Fund），LP出资（GP也可能会出1％），GP运营到基金存续期结束清算的时候，LP除拿走出资额外还要收取基金盈利的80％作为投资回报，GP获得盈利的20％。比如，一个1亿美元的VC基金，LP实际上是借给VC公司1亿美元，到基金存续期结束清算时，LP需要拿回他们的1亿美元，外加利润的80％作为投资回报。
Term　Sheet（5）
另外一方面，为了避免创业者从投资人那里不当获利，让VC基金蒙受损失。比如，你从投资人那里获得1000万美元的投资，并出让50％股份。然后在VC的资金到账后立刻关闭公司（没有其他资产），那投资人能得到企业价值（1000万美元）的50％，这样你就从投资人那里欺骗到500万美元。要是真的这样，以后你的基金就很难募集到资金了。为了避免出现这种情况，他们会要求最少1倍（1X）的清算优先权，这样在公司发展到退出价值超过投资人的投资额之前，你是不会关闭公司的。
614创业者如何理解清算优先权1优先权是债权（Liability）还是权益（Equity）优先权是企业的债权，参与分配权的优先股既是债权也是权益。“优先权”表示债权，“参与分配权”表示权益。
参与分配权的优先股股东，不需要决定是拿走优先清算额，还是转换成普通股按比例参与分配，甚至他们两者都要。根据上文不同情形下的退出分配图，你仔细分析就会发现，投资人的参与分配权的优先股只有在公司退出价值较小时拿走优先清算额才合理，这样投资人的利益才能被保护。如果公司运营非常好，投资人不应该按照优先清算的方式参与分配，他们会转换成普通股。
2投资人与创业者存在退出利益不一致
在不参与分配和附上限参与分配的清算优先权情况下，会出现一个非常奇怪的回报情形：通常投资人在某个退出价值区间的回报保持不变。比如，在退出价值X和X＋a之间，投资人的回报没有区别（维持优先清算额或回报上限）。但是创业者的回报在退出价值X和X＋a之间是不断升高的，此时出现双方利益均衡。如果此时公司有机会被收购，出价范围刚好在X和X＋a之间，为了促成交易，投资人当然愿意接受一个底价。
3了解投资人要求清算优先倍数的动因
创业者要了解给你投资的VC基金，你要知道这个基金投资过的其他公司运营得怎么样，因为绝大多数情况下，这些投资案例的情况会决定VC如何看待你的公司。如果某个基金投资过的其他公司都表现糟糕，那该基金的策略会更为保守，要求的清算优先倍数也会高一些，并且他还会通过投资你的公司来提升基金的整体回报水平，这样他们才能继续运作这个基金，并募集新的资金。如果某个基金投资了很多好项目，那么他们可能表现得会激进一些，只想着做个大的项目（IPO），因此他们在清算优先倍数上不太在意。不同的VC根据你的公司在他

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